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事件：

??????? 公司4月22日發(fā)布2013年年報，全年實現營業(yè)收入34.86億元，同比增加145.77%；實現營業(yè)利潤8008.62萬元，同比增加6.25%；歸屬于上市公司股東的凈利潤1.44億元，同比增加7.04%；基本每股收益0.19元。

點評：

??????? 增長源于公司生產規(guī)模擴大，銷量增加及收購。報告期內，全年實現營業(yè)收入34.86億元，同比增加145.77%，主要是因為收購江蘇凱力克和自身銷售業(yè)務增長；實現營業(yè)成本29.08億元，同比增加176.42%；實現營業(yè)利潤8008.62萬元，同比增加6.25%。公司銷售隨著并表和產能擴張大幅增長，其中鈷鎳粉體銷量3055.60噸，同比增長2.04%；四氧化三鈷銷售6798.13噸，同比增長88.46%；三元電池材料銷售800.63噸，同比增加53.13%；銷售電積銅9878.49噸，同比增加66.44%；碳化鎢銷售1202.04噸，同比上升43.17%；電子廢棄物業(yè)務實現銷售收入45225.08萬元，同比上升139.18%。2013年，公司廢舊家電拆解總量突破200萬臺，成為國內廢舊家電拆解的主力，電子廢棄物對毛利貢獻率達到21.09%。

??????? 毛利來源多元化，主要貢獻產品毛利率下滑。從毛利結構上看，四氧化三鈷業(yè)務和電子廢棄物回收是報告期營業(yè)利潤增長的主要貢獻因素，其他業(yè)務的毛利基本保持穩(wěn)定，鈷鎳粉業(yè)務毛利有所下降。從毛利率上看，主要貢獻業(yè)務除電子廢棄物小幅上升，四氧化三鈷，鈷粉，三元材料均出現一定程度的下降。這造成公司總體毛利率同比下降9.25個百分點。

??????? 三項費用符合預期，財務費用大幅上升。報告期內，銷售費用同比增加41.61%，主要是運輸費和物料消耗分別增長135.55%、86.22%；管理費用同比增加36.35%，主要為職工住房公積金、社保費增加91.59%，研發(fā)投入增加30.3%，土地使用權等無形資產攤銷增加101.93%，房產稅及印花稅等稅金增加53%；財務費用同比增加1.10億元，同比增長120.82%，主要是利息支出同比增加。

??????? 各在建項目穩(wěn)步推進、完成全國布局。從募投項目來看，廢舊電路板中稀貴金屬、廢舊五金電器、廢塑料循環(huán)利用工程項目目前已經完成進度已達87.39%，預計2014年6月30日可達預計使用目的。電子廢棄物回收與循環(huán)利用已經完成工程進度83.06%，預計2014年3月31日可達使用目的。非募投項目廢渣廢泥處理工程已經完成工程進度90%，江西報廢汽車循環(huán)利用項目已經完成工程進度85%。2013年12月，河南格林美、武漢城市礦產公司同時入選國家第三批廢棄電子產品處理基金補貼企業(yè)，覆蓋湖北、江西與河南三省，奠定公司在國內電子廢棄物處理領域的優(yōu)勢地位。

??????? 電子廢棄物業(yè)務開始釋放產能與業(yè)績。經過2年的建設，募集資金投資項目“廢舊電路板中稀貴金屬、廢舊五金電器、廢塑料的循環(huán)利用項目”已經完成建設，項目進入試運行階段，為后續(xù)增長帶來動力。

??????? 政策支持力度加大提供發(fā)展空間。2013年12月，國家發(fā)改委環(huán)資司向社會公開征求對《廢棄電器電子產品處理目錄調整重點（征求意見稿）》的意見，截止2014年1月24日，意見征求完畢，按照征求意見稿，有望新增電池、燈管、傳真機、復印件、飲水機、抽油煙機、壓力鍋等30多種消費電子產品列為生產者支付處置費目錄，將大大擴大電子廢棄物收費處置的范圍，使生產者支付處置費成為電子廢棄物回收處置企業(yè)的正常持久收益，為公司帶來廣闊的市場空間和持續(xù)利益增長。

??????? 維持公司“增持”的投資評級。結合公司產能投放進度以及對未來經濟的判斷，我們預測公司2014-2015年EPS分別為0.29元和0.33元，對應2014年4月21日收盤價11.13元的動態(tài)PE分別為38.33倍和33.94倍。結合行業(yè)的估值水平，我們維持公司“增持”的投資評級，目標價12.19元，對應2014年PE42倍。

??????? 主要不確定性。原材料價格大幅波動；下游需求波動；公司在建工程實施進度變化。

2014-04-22 類別：公司研究 機構：海通證券 研究員：劉博 鐘奇 施毅

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